高特佳孙佳林：中国创新药加速布局全球，期待更多金融活水和政策支持

孙佳林：作为专注于创新药行业投资的专业机构，我们首先看到的是投资机会。

为什么今年创新药行业迅速回暖，这是基于基本面的变化，并且是由BD交易驱动的。去年我在香港路演，当时主题是分享创新药的价值，我们以BD交易举例，过去几年实现了高速增长，2024年国内创新药BD总金额519亿美金，较2022年已翻了一番。而2025年10月已超过1000亿美金，较去年又增长了一倍，全年交易规模冲刺万亿人民币值得期待。

国内有几个赛道能够实现万亿人民币的出海规模？并且是知识产权，也可以说是服务贸易，我相信是不多的。目前，中国已成为创新药领域全球最大授权交易来源国，超过90%的头部国际MNC都已与国内创新药管线开展了BD合作，这些数据非常振奋人心，说明中国创新已得到了国际MNC的认可，更加证明了创新药是具备技术含金量和科创属性的投资赛道。随着重磅交易的持续落地，一级市场已看到了创新药行业估值逻辑的重构，“春江水暖鸭先知”，我们就是最早感知到市场变化的一拨人。

另一方面根据统计数据，创新药行业投融资量仍在下跌，为什么现在一级市场投资还是相对慢？我想很重要的原因是资金属性所导致的。创新药是典型的长周期、高投入、高风险行业，以现有的创新药研发模式来看，其与金融已形成了紧密共生的关系，持续的资金支持就是创新药企存活的“生命线”。但近几年来，整体投融资环境趋于谨慎，资本周期和产业周期出现了明显错位，缺乏真正的“耐心资本”。同时，也变相拉长了投资周期，例如我们以往投资需要在6月内交割，而现在往往要延长至半年甚至一年。

我们呼吁更多“金融活水”能够浇灌到创新药行业，让资金属性、资本周期真正能够和产业周期、技术周期相匹配。

孙佳林：这个观点是有道理的，所有BD交易的实现都需要靠投资机构在一级市场投资。简单来说，一级市场是早期的播种，没有播种就没有收获，这个规律是没有办法改变的。同样，对于投资机构来说也是一样的问题，出手投资的项目越来越少，那么接下来IPO项目也会越来越少，这也是规律无法改变。

今年医药创新与投资大会是第十届，我们在此回顾中国创新药在过去十年取得这么大的成就，产业格局获得了这么大的升级，除了政策加持和企业家们的兢兢业业，也与资金投入密不可分。过去10年，一二级市场对国内创新药行业累计投入超1.23万亿元。高特佳经历过完整的行业周期，我们深刻的认识到创新药行业没有资金投入，就不可能获得可持续的发展。

因此，终究还是要尽快解决一级市场的资金问题，才能改变一级市场的投资困境。只有一级市场繁荣了，才能孵化更多的项目，推进更多的管线，实现更多的BD交易。

孙佳林：我认为首先投资机构和企业要扮演好各自的角色。投资机构要明确自己的定位，如果你是坐在副驾驶，就要信任驾驶员，而不能总想着和驾驶员抢方向盘。

驾驶员是否有驾驶能力，这是投资机构在投资前就需要考量的要点。企业商业化方面，我认为还是要以企业为主，产业链上下游如何做整合，企业的竞争对手是谁，具体商业化路径如何选择，或者未来谁作为平台来整合，这都是产业的事情。虽然我们很专业，但还是要把决策权交给企业。

但我们坐在副驾驶，会为企业提供信息支持和分析研究。高特佳设有独立的研究部门，会结合具体企业分析上下游产业链、市场格局等信息。我认为由投资机构主导这项工作，是具有明显优势的，不会给企业方造成负担。

除了商业化，从临床前到产品研发再到产品上市的阶段也非常重要，这部分我们会协助企业去做，我们投资了例如维亚生物这样的CRO公司，投资企业之间就能形成产业链循环。高特佳去做赋能工作，第一基于我们的能力圈，第二基于我们的生态圈。我们一定是在自己的能力范围内做自己能够做的事情，一定是在我们的生态圈已有资源禀赋内做能够做的事情。我们希望自己能够当个“好婆婆”，要做到帮忙不添乱。

孙佳林：赛道和个体之间是有区别的，这个赛道是个非常热门的赛道，但可能投资的具体企业并不是个热门企业。投资有风险，而创新药投资又是门槛特别高的领域，需要提前深入去做分析和论证。

高特佳的投资风格一直比较稳健，我们从2008年开始聚焦医疗健康产业，2012年完成转型，截至到目前已投资120多家医疗企业，收获了41个IPO，这其中有投得好的，也有投得不理想的，需要持续去积累经验。我们也会持续跟进某个赛道或某个企业，可能花几年的时间去论证有没有真正实现技术上的突破，是不是符合FIC、BIC的产品定位。

具体到管线是否具备投资潜力，我们有自己的评估标准和体系，首先还是要判断是否满足了未被满足的临床需求，这是研究的逻辑起点和核心。疾病机理和靶点的基础性研究、未来市场和疾病谱变化趋势、当下以及未来的市场规模，还有创始团队经验和国际化视野，这些都是要考量的。我们投资不能以BD为终点，还是要从企业价值增值的角度为出发点，我们希望陪伴企业5-7年，最终发展为所在赛道和市场里的龙头企业。这是我们的投资逻辑。

关于并购的问题，我的观点是，中国已进入了全球创新药玩家俱乐部，那么就要遵循全球玩家俱乐部的资本玩法。有人说国内BD交易就是“卖青苗”，我不认可这种观点。我们可以参考美国市场，优秀的创新药公司往往不会IPO，最终就是走BD或并购的道路。我相信，国内创新药接下来的BD交易案例还会迎来可观的增长，而并购市场我想也会迎来持续的增长。

另外，现在的企业家也非常开放，如果产品被MNC买掉，或者企业被MNC并购掉，证明研发的产品和企业都是有价值的。我想这是创新药行业融入全球产业链后所必然经历和发生的。

孙佳林：出海路径的变化，我想信达与武田的这一单已呈现出了明显的变化。以前是创新药企业的资产被MNC看上，往往被直接买断海外权益；而信达与武田的Co-Co模式是联合承担研发共同分享收益，总金额114亿美金也成为目前国内最大的一单BD交易。

创新药BD出海的核心，概括起来就是两方面：资产和平台。首先，资产质量要优秀，不断地去冲刺全球最优最新，才能实现这样规模的BD。其次，我认为信达具备着全球领先的技术平台优势，也是实现这么大交易的重要原因。

出海交易是基于资产，但最终还是要看研发平台的延展性。MNC要么看你的资产是不是足够创新和前沿，要么看你的技术平台是不是具备足够的能力，让他相信强强联合一定能够做出一款适用于全球的好药。

我认为技术平台的重要性更高，中国的技术平台“多快好省”都占了，并且基于平台会有源源不断的产品创造出来。刚刚我的分享里也提到，我们投资的和铂医药为什么今年股价能够增长10倍，正是他的研发平台获得了市场的认可，我们投资时也正是看中了和铂的全人源抗体转基因小鼠平台，经过多年的发展今年迎来了爆发。

孙佳林：刚刚也提到高特佳的投资风格相对稳健，我们的投资逻辑核心一直没有改变。如果说大的变化那就是在2015年前后发生的，2015年前大家投资以IPO为目标主要就看营收和利润规模，每个板块都有上市标准和要求。2015年后高特佳开始创新药投资，例如康方生物等，我们开始聚焦管线创新、研发进度等维度来综合论证。

2019年以后，随着港股18A、科创板第五套标准的发布，大家不再以营收利润作为投资标准。当市场投资逻辑完全是由资本引领的时候，就会催生了很大的泡沫，也会发生很多现在看来匪夷所思的事情。我们开玩笑，当时收到一份BP都不用看估值，就数BP有多少页，40页估值40亿，这叫做“市梦率”。

后来港股生物科技板块沉寂了很长一段时间，这就是泡沫破裂后的必然结果。现在为什么又复苏了，因为行业基本面产生了变化，刚刚已提到今年BD交易已突破1000亿美金，中国创新获得了全球的认可。

创新药投资逻辑这几年也有一些细微的变化，大家会更加关注团队是否具有全球资源的衔接能力，产品是否真正是FIC、BIC。但总体来看，最大的变化在2015年就发生了，只不过在2019年由资本驱动产生了很大泡沫，近几年又回归理性。这是个螺旋式上升的发展过程，我认为这是符合行业发展规律的。

为什么中国创新药能做得这么好？我认为是集齐了“多快好省”：中国的患者特别多，中国的医生尽职尽责，临床效率高而成本低，这在其它国家是做不到的，美国做不到，印度也做不到。还有国家政策的全力支持，国家层面将行业定位为战略性产业，“十五五”又再次强调了生物医药的重要性。当然，我们也期待着更多更具有针对性和扶持力的政策出台和落地。当下的投资逻辑会更加重视投创新和新质生产力，创新药就是新质生产力。

孙佳林：我认为这是个循序渐进的发展过程，百济神州做得好也是经过了多年的积累。创新药出海第一步是做BD或者NewCo的形式，这是基于企业发展阶段和自身能力决定的。所有企业的出海目标都是成为百济神州，但关键是当下能不能做到，团队能否支撑，所在的赛道能否让你走得够远？我觉得梦想都是一样的，但客观上需要一个过程。

不光是创新药行业，我上周末和一些朋友聚会，他们有做新能源车的，有做光伏行业的，他们的目标也是出海，把公司开到海外去，把产品卖到全世界去，你看大家的梦想都是一样的。对于创新药行业来说，为什么现在MNC都是国外公司？我相信中国接下来也一定会出现全球TOP10的大型MNC。但我们首先要尊重发展的规律，给它一些时间，百济神州这样的公司会越来越多，中国也会拥有自己的强生，这样的梦想一定会实现，我们共同期待。

孙佳林：创新药行业就是百花齐放的，对于投资机构来说我们需要覆盖到尽可能多的领域，因为我们必须在多个领域里追求尽可能高的投资成功概率。所以我们不会只看一个点，而是去广泛研究没有被满足的临床需求和所对应的创新疗法。如果说到具体领域，我们关注的很多，比如CGT、核药我们都在关注，创新靶点和机制也关注，新的解决方式或者手术范式也关注。我们关注的核心是那些没有被解决、没有被满足的临床诉求，这也是创新药存在的根本价值。

投资机构的模式往往是播种10个种子，有6个茁壮成长可能就是成功了，当然我们会尽可能获得更高的成功率。除了辨别没有被满足的临床需求，创新疗法如何去满足也需要重点关注，比如把肿瘤变成慢性病，或者患者生存率更高了，生存时间更长了，都是一种满足方式。我们会关注创新药的解决方案是不是比现有的更好，有没有解决根本性问题，如果没有解决那是否提升了患者的生活质量，还是有很多具体的点需要去考量。

孙佳林：我觉得变化挺大的。我是2007年入职高特佳，从行业研究员做起。2008到2010年期间，我们看医药项目的时发现同业机构很少，大家普遍认为医药不是个成熟的投资赛道。从2012年开始，专注医药的投资机构陆续出现，一些美元基金也开始关注医药，市场一直火热到2018年，开始几乎所有的机构都在投资医药。这几年市场又冷清了不少，我了解很多机构都不再投医药了。我印象里最冷清的是2022年，我们去参加一个股权投资行业会议，医疗专场可以说门可罗雀，几乎所有人都跑去半导体专场了。我了解一个投医药的同行，那年也转投军工去了。

2019年到今年我们可以感受到一个产业完整的周期，今年随着创新药二级市场的复苏，一级市场似乎又火热了起来，但实际上其它赛道的投资人很难有机会转来投医药，因为医药投资门槛非常高，是需要长时间的学习和积累的。我认为做医药投资需要具备两项重要能力，就是开放的心态和持续的学习，要不断去接触新的知识。

另外，就是要在这个赛道里坚持。过去几年创新药投资经历了低谷，但我想各个赛道一定有属于它高光的时候。对高特佳来说，我们已在这个领域扎根深耕超过15年，经历产业周期后更加坚定地看好中国创新药产业的发展前景。我相信下一个十年，我们还是会继续坐在这里一起畅谈中国创新药行业新的发展和成就。