2026安进全景拆解：Enbrel暴跌37%、Prolia断崖下滑，Repatha暴涨36%背后的多赛道接力增长密码

过去四十多年里，安进几乎就是“生物技术产业化”的代名词。它从重组蛋白药物起家，把 EPO、G-CSF、TNF 抑制剂、骨代谢抗体、PCSK9 抗体等一代代生物药推向全球市场。它曾经代表的是生物科技最朴素、最强悍的商业逻辑：找到一个大靶点，做出一个疗效清楚、壁垒极高的药，然后用专利、制造和销售体系，吃下长期现金流。

但到了2026年，这套逻辑正在被重新定价。

一边，是 Prolia/Xgeva 这样的老牌大品种正在遭遇生物类似药冲击，Enbrel 明显下滑，Otezla 被美国 IRA 药价谈判压到估值减值；另一边，是 Repatha、Evenity、Tezspire、Blincyto、Uplizna、Imdelltra 等产品接力增长，MariTide 又把安进推到全球最拥挤、也最诱人的肥胖与心代谢战场。

安进今天最核心的问题，不是“它还有没有爆款药”。

真正的问题是：第一代 Biotech 巨头，能不能从单个重磅药驱动，进化成一个多疾病、多模态、多平台、多制造能力支撑的医药基础设施公司？

这也是我这篇文章想讨论的主线。

一、安进的特殊性：它不是传统药企，也不是普通Biotech

很多人分析安进，会把它放进“大药企”序列里，和辉瑞、默沙东、罗氏、诺华、礼来比较。但安进的底层气质其实不太一样。

它出生在 1980 年，原名 Applied Molecular Genetics。那个年代，基因工程刚刚从实验室走向产业化，资本市场开始相信：人类可以不再只是从天然物、化学合成里找药，而是可以用分子生物学的方法“设计”药物。

安进抓住了这个时代窗口。

它早期真正奠定地位的产品，是 Epogen 和 Neupogen。前者用于贫血治疗，后者用于提升白细胞计数，尤其在肿瘤化疗相关中性粒细胞减少场景中价值巨大。这类产品有几个共同特征：疾病需求明确、疗效指标相对清楚、生产壁垒高、临床医生接受度高、支付方也能看见直接价值。

这塑造了安进的第一个商业基因：它擅长把复杂生物学变成可规模化销售的药。

后来，安进通过内部研发和外部并购，不断扩展产品边界：Enbrel 让它进入自身免疫，Prolia/Xgeva 让它在骨代谢和肿瘤骨转移相关领域站稳，Repatha 让它进入心血管降脂，Otezla 则是它通过收购拿到的炎症领域口服药资产。

再往后，安进开始显露第二个商业基因：它并不执着于“纯内生研发”，而是很擅长用收购、合作和平台整合来补齐产品周期。

2019 年，它从 Celgene 手中买下 Otezla。2022 年，它收购 ChemoCentryx，拿下 Tavneos。2023 年，它完成对 Horizon Therapeutics 的大额收购，把 Tepezza、Krystexxa、Uplizna 等稀有病资产纳入体系。到2026年，Horizon 已经不是一个简单的并购故事，而是安进重塑增长结构的重要一块。

所以，看安进，不能只看它像不像传统药企，也不能只看它像不像创新 Biotech。

它更像一个已经产业化、金融化、全球化的 Biotech 平台：手里有成熟药现金流，有全球商业网络，有复杂生物药制造能力，也有足够的并购火力去买未来。

二、2026年的安进：增长还在，但增长的质量变了

截至7月9日，安进最新公开完整季度数据是2026年一季度。

2025年，安进总收入达到 368 亿美元，同比增长10%；产品销售额约 351.48 亿美元，同比增长10%。这一年，公司有18个产品创下销售纪录，14个产品年销售额超过 10 亿美元。

2026年一季度，安进总收入为 86 亿美元，同比增长6%；

产品销售额为 82.18 亿美元，同比增长4%。

公司还表示，一季度有16个品牌实现两位数增长，17个产品按季度销售额年化后超过10亿美元。

这组数字看上去相当稳。

但如果只看“收入增长”，会漏掉一个更关键的事实：安进的增长越来越依赖“销量扩张”和“产品组合切换”，而不是价格提升。

2025年，安进产品销售额增长 10%，背后是 13% 的销量增长，部分被 3% 的净售价下降抵消。2026 年一季度，产品销售额增长 4%，背后是 9% 的销量增长，同时被 2% 的净售价下降和库存因素抵消。

这意味着什么？

意味着安进进入了一个新阶段：它必须卖出更多药、推出更多新品、让更多产品接棒，才能抵消价格压力、专利到期、生物类似药和支付方控费带来的侵蚀。

这和十年前的安进已经不是同一家公司了。过去，一两个超级重磅品种可以支撑估值叙事；现在，安进更像一个药品组合管理机器。它的任务不是只押中一个明星，而是让十几个、二十几个产品同时跑起来。

这也是安进2026年故事的第一个关键词：组合化。

三、老现金牛正在褪色：安进最现实的压力来自哪里？

任何成熟药企都会遇到一个问题：昨天的功臣，可能就是今天的包袱。

安进也不例外。

最典型的是 Enbrel。这个产品曾经是安进在炎症和自身免疫领域的核心现金牛之一，但到2025年，Enbrel 全年销售额为 22.26 亿美元，同比下降33%。

2026年一季度，Enbrel 销售额进一步降至 3.2 亿美元，同比下降 37%。

这里不只是竞争问题，也有政策问题。安进在2026年一季报中明确提到，Enbrel 净售价下降，反映了美国 Medicare Part D 在 IRA 框架下的药价设定影响，以及 340B 项目占比上升。

这句话很重要。它说明安进面对的不只是某个竞品，而是美国药品支付体系本身的变化。IRA 药价谈判不是一次性事件，而是会持续改变美国成熟药品利润池的制度性力量。

Otezla 也有类似问题。2025 年，安进录得12亿美元 Otezla 无形资产减值，原因正是 Otezla 被纳入 Medicare 药价设定范围。Otezla 2025 年销售额仍有 22.65 亿美元，同比增长 7%，但市场更关心的是它未来利润率和增长空间的重估。

再看 Prolia 和 Xgeva。它们本质上都是 denosumab 相关产品，一个更多用于骨质疏松，一个用于肿瘤相关骨病。2025 年，Prolia 销售额为 44.14 亿美元，同比增长 1%；Xgeva 为 20.84 亿美元，同比下降 6%。

但到 2026 年一季度，Prolia 同比下降 34%，Xgeva 同比下降 27%。安进解释称，2026 年预计这两个产品会因为全球多个生物类似药上市而出现加速侵蚀。

这就是成熟生物药公司的残酷现实：以前生物药靠复杂制造和临床替代难度，生命周期往往比小分子药更长；但当生物类似药体系成熟后，老产品也会被逐渐推入价格竞争。

所以，安进今天的压力可以概括为三层：

第一，老产品专利和排他期逐步失效。

第二，美国支付政策对高价成熟药更强硬。

第三，生物类似药从“威胁”变成“现实”。

如果安进只是靠老产品吃饭，它的故事会非常乏味：现金流不错，但增长折价，估值承压，研发必须赌大。

但安进没有停在这里。

它真正值得写的地方，是它正在把这些压力变成产品组合再造的动力。

四、新增长层：安进正在形成一个“多点接力”的产品矩阵

2025年和2026年一季度，安进最有意思的地方不是某一个产品突然爆发，而是一批产品同时进入增长区间。

Repatha 是其中最清晰的代表。2025 年，Repatha 销售额达到 30.16 亿美元，同比增长 36%。2026 年一季度，Repatha 销售额为 8.76 亿美元，同比增长 34%。作为 PCSK9 抑制剂，Repatha 的早期商业化曾经受制于价格、报销和医生使用习惯，但随着心血管风险管理越来越前移，PCSK9 类药物的临床价值被持续强化。

安进还在用 VESALIUS-CV、EVOLVE-MI 等研究进一步扩大 Repatha 的证据边界。这一点值得关注：成熟产品的增长，不一定只靠涨价，也可以靠临床证据扩展、患者识别和治疗路径前移。

Evenity 也是一个好例子。2025 年销售额 21 亿美元，同比增长 34%；2026 年一季度销售额 5.62 亿美元，同比增长 27%。在骨质疏松治疗中，Evenity 不是简单和 Prolia 重叠，而是构成安进骨健康产品组合的更新层。

Tezspire 则代表炎症领域的新生意。2025年销售额 14.78 亿美元，同比增长 52%；2026年一季度销售额 3.43 亿美元，同比增长 20%。它由安进与阿斯利康合作开发，用于严重哮喘等适应症。它的价值不只是当下销售额，而是说明安进仍有能力在大适应症、免疫炎症、抗体药物这些主航道中拿到有效位置。

肿瘤领域的变化也明显。Blincyto 2025 年销售额 15.59 亿美元，同比增长 28%；2026 年一季度销售额 4.15 亿美元，同比增长 12%。Imdelltra/Imdylltra 更值得注意，2025 年销售额 6.27 亿美元，2026 年一季度销售额 2.58 亿美元，同比增长超过 200%。这是安进在小细胞肺癌等领域的重要双特异性 T 细胞接合器产品，也意味着安进的肿瘤叙事正在从传统肿瘤药向更复杂的免疫治疗形式迁移。

再看 Horizon 并购带来的稀有病资产。Tepezza 2025 年销售额 19.03 亿美元，Krystexxa 13.40 亿美元，Uplizna 6.55 亿美元。2026 年一季度，Tepezza 同比增长 29%，Uplizna 同比增长 188%，Krystexxa 同比增长 8%。

这些产品各自规模未必都能成为超级巨无霸，但它们一起构成了一个更抗波动的组合。

这正是安进正在改变的地方：过去它需要一个产品撑起一个时代，现在它需要一组产品撑起一个周期。

这类“多点接力”的变化，恰恰适合用数据工具做动态跟踪。比如在观察安进时，不能只盯着年度收入前五大产品，还要看每个产品背后的适应症扩展、同靶点竞争、医保支付变化、临床试验节点和专利窗口。

Tezspire临床试验信息

查数据，找摩熵！图源：摩熵医药数据库

摩熵医药这类产品的使用场景，不是在结论写完后补一个数据来源，而是在研究一开始就帮助研究者发现：哪条产品线正在变强，哪条产品线已经开始松动，哪条管线值得提前跟踪。

五、Horizon 并购：安进为什么要买稀有病？

2023年完成的 Horizon 收购，是理解安进未来十年的关键。

这笔交易金额约 278 亿美元，是安进历史上最重要的并购之一。表面上看，它是在买几个稀有病产品：Tepezza、Krystexxa、Uplizna，以及若干超罕见病药物。更深一层看，安进是在给自己买三样东西。

第一，是稀有病商业能力。

稀有病和大众慢病完全不同。它不是大规模铺货逻辑，而是诊断、转诊、专家网络、患者支持、支付路径和长期随访的综合能力。患者少，但治疗价值高；市场小，但进入壁垒强。对于已经习惯大品种销售的安进来说，Horizon 提供了一套高壁垒商业系统。

第二，是更长生命周期的资产。

在药价改革和生物类似药冲击下，成熟大品种越来越难保持高利润。稀有病药物虽然也面临监管和支付压力，但如果疗效明确、替代方案少，往往具有更强的价格韧性和患者粘性。

第三，是管线和适应症扩展空间。

Uplizna 原本用于视神经脊髓炎谱系障碍，后续又在 IgG4 相关疾病、全身型重症肌无力等自身免疫疾病中展现潜力。2026 年一季度，安进提到 Uplizna 已于 2026 年 2 月获得欧盟批准，作为标准治疗的附加疗法，用于特定抗体阳性的成人全身型重症肌无力患者；公司还计划在 2026 年下半年启动 Uplizna 在自身免疫性肝炎和慢性炎性脱髓鞘性多发性神经病中的 III 期研究。

这说明 Horizon 不是一次“买收入”的交易，而是一次“买疾病网络”的交易。

当然，这笔交易也带来压力。截至 2026 年 3 月 31 日，安进现金及现金等价物为 120 亿美元，债务为 573 亿美元。并购让公司产品组合更丰富，但也提高了资产负债表压力。未来几年，安进需要用现金流证明：Horizon 不只是好故事，而是真能持续贡献增长和利润。

更复杂的是 Tavneos 事件。

Tavneos 来自安进2022年收购 ChemoCentryx。2026 年 4 月，美国 FDA 提出拟撤回 Tavneos 批准，理由包括新的有效性证据不足信息，以及原申请中存在重大事实不实陈述等。安进表示将与 FDA 沟通，并认为 Tavneos 仍具有有利的获益-风险特征；同时药物在流程期间仍留在市场。欧洲方面，2026年6月也出现监管机构建议撤销 Tavneos 上市许可的报道，核心争议集中在数据完整性和严重肝损伤风险。

这件事对安进的财务影响未必最大，因为 Tavneos 2026 年一季度销售额为 1.19 亿美元，在安进总盘子中占比有限。但它对安进有一个提醒：稀有病资产不是“天然安全资产”，它的监管、真实世界安全性和证据质量要求只会越来越高。

Horizon 让安进更有想象力，但也让安进更需要精细化治理。

六、MariTide：安进最大的新叙事，不只是“减肥药概念”

如果说 Horizon 是安进防守中带进攻，那么 MariTide 就是安进最具爆发力的进攻牌。

肥胖和心代谢已经是全球医药行业最重要的赛道之一。诺和诺德的 semaglutide、礼来的 tirzepatide 已经改变了行业估值坐标。这个市场太大，以至于任何有潜力差异化的后来者都会被资本市场放大审视。

安进的 MariTide，通用名 maridebart cafraglutide，研发代号 AMG 133，是一种抗体-肽偶联药物。它的机制是激活 GLP-1 受体，同时拮抗 GIP 受体。更重要的是，它主打月度或更低频给药。

这个差异化很关键。

当前 GLP-1/GIP 相关疗法的竞争，已经不只是减重幅度，还包括给药频率、长期维持、依从性、胃肠道耐受性、产能、价格、医保准入，以及在心血管、肾脏、肝脏、睡眠呼吸暂停、心衰等并发症中的证据。

安进在2026年一季报中披露，MariTide 已经进入多个 III 期项目：

MARITIME-1：用于无 2 型糖尿病的肥胖或超重成人慢性体重管理。

MARITIME-2：用于合并 2 型糖尿病的肥胖或超重成人慢性体重管理。

MARITIME-CV：评估其对已有动脉粥样硬化性心血管疾病且肥胖或超重成人的心血管结局影响。

MARITIME-HF：用于合并肥胖的射血分数保留或轻度降低心衰人群，评估心衰事件和心血管风险降低。

MARITIME-OSA-1 和 OSA-2：用于合并阻塞性睡眠呼吸暂停的肥胖或超重人群。

MARITIME-SWITCH：研究从每周 tirzepatide 或 semaglutide 转换到 MariTide 每 8 周或每季度给药的场景。

此外，安进还启动了长期延展研究，评估月度、每8周或季度给药对减重维持的作用，并计划在2026年启动三项 MariTide 用于2型糖尿病人群的 III 期研究。

这已经不是一个单点肥胖药开发计划，而是一套围绕“体重管理 + 代谢并发症 + 长期维持 + 换药场景”的全疾病生态布局。

MariTide 对安进的意义，至少有三层。

第一，它给安进打开了超大适应症市场的门。

稀有病产品可以提高利润质量，但很难单独撑起安进下一个时代的想象空间。MariTide 如果成功，可能成为安进进入全球最大慢病治疗市场之一的通行证。

MariTide研发现状

查数据，找摩熵！图源：摩熵医药数据库

第二，它强化了安进的“长效生物药”优势。

安进最擅长的不是做一个便宜的小分子，而是把蛋白工程、抗体平台、半衰期设计和制造能力结合起来。MariTide 的抗体-肽偶联设计 ，正好符合安进历史能力。

第三，它为安进提供了对抗专利悬崖的叙事锚点。

资本市场对大药企最怕的是“看不见下一代增长”。MariTide 不一定必须成为第一名，但只要它在疗效、给药频率和长期依从性上显示足够差异化，安进的未来曲线就会被重新定价。

当然，风险也很大。

肥胖药赛道的竞争已经极度激烈。礼来、诺和诺德不仅领先，而且有真实世界医生教育、支付谈判、产能建设和品牌认知优势。后来者必须证明自己不只是“也能减重”，而是能在某个维度明显更好。

MariTide 最大看点是低频给药，但低频给药是否能换来更好的依从性、是否能保持长期疗效、胃肠道副作用是否可控、换药场景是否能真实打开，仍需要 III 期数据验证。

所以，MariTide 是安进最大的新故事，也可能是最大的不确定性。

七、安进真正的护城河：不是某个药，而是“平台化能力”

写安进，最容易写成产品流水账。但更有价值的角度，是把它放在医药产业竞争方式变化中看。

过去的药企竞争，是“谁有重磅药”。现在越来越变成“谁有持续产生重磅药的系统”。

安进正在押注的系统，包括四个部分。

第一，人类遗传学和疾病生物学。

安进长期强调用人类遗传学、组学数据和疾病生物学来提高靶点选择概率。这不是口号。现代药物研发最大的浪费，往往不是临床执行，而是早期靶点错误。如果一个靶点本身和人类疾病因果关系不强，再好的药物工程也很难救回来。

第二，新型药物模态。

安进的管线里既有抗体、双抗，也有 siRNA。Olpasiran 就是一个代表，它是一种降低 Lp(a) 生成的 siRNA，正在开展 OCEAN(a)-Outcomes、OCEAN(a)-PreEvent 等 III 期心血管结局研究。

Olpasiran药物信息

Lp(a) 是心血管领域多年未被充分解决的风险因子，如果最终数据成立，可能成为 Repatha 之后安进在心血管领域的新支柱。

第三，AI 与临床开发优化。

安进官方 R&D 策略中强调 AI 和数据科学，应用方向包括靶点理解、临床试验方案优化、患者识别、试验中心选择等。医药行业的 AI 价值，短期未必是“AI 直接发明神药”，更现实的是降低临床开发摩擦，提高试验效率，改善入组速度和成功概率。

第四，制造。

这是最容易被忽视的一点。

生物药不是写出分子结构就结束。能不能稳定生产，能不能扩大产能，能不能控制成本，能不能保证质量，能不能在全球供应链波动中维持供应，都是药企护城河的一部分。

对 GLP-1、抗体、双抗、siRNA、生物类似药来说，制造能力尤其重要。产能不足可以让一个好药错过商业窗口，质量问题可以毁掉一个产品的生命周期，成本控制则决定了在价格压力下还能不能保持利润。

安进过去几十年积累的生物制造能力，是它区别于很多新兴 Biotech 的关键。新公司可以有一个好分子，但未必有全球制造、监管、质量和供应链系统。安进的优势在于，它不仅能研发药，也能把药变成全球产品。

这也是为什么我认为，安进的深层立意不是“老牌药企转型”，而是“生物技术公司平台化”。

八、中国视角：安进的价值不只在美国市场

从我国读者视角看安进，有两个层面。

第一，它是中国创新药企业学习全球化商业化的样本。

我国 Biotech 过去几年非常重视源头创新、BD 出海和临床开发，但从一个分子走到全球收入，还差很长一段。安进的经验说明，真正的全球药企能力不是单点创新，而是研发、注册、医学、支付、市场准入、制造和生命周期管理的系统组合。

第二，它也是中国医药企业未来要面对的竞争者类型。

我国企业出海时，面对的不只是某个产品，而是安进、礼来、诺和诺德、罗氏、默沙东这类平台型巨头。它们有现金流，有并购能力，有医学证据体系，有全球专家网络，也有能力通过适应症拓展和产品组合压缩后来者空间。

但安进也给我国企业一个启发：全球药企不是不能被挑战。Repatha 的早期商业化并非一帆风顺，Lumakras 在 KRAS G12C 领域也面临竞争，Enbrel 和 Prolia/Xgeva 都逃不开生命周期压力。真正决定长期胜负的，不是某一年谁的数据更漂亮，而是谁能持续跨越产品周期。

中国创新药企业如果只追单个爆款，很容易陷入估值波动；如果能形成疾病领域深耕、平台模态迭代、全球临床能力和制造成本优势，才有机会进入下一阶段。

从这个角度，安进不是一个遥远的美国巨头，而是一面镜子：它告诉后来者，创新药公司终局不是“做出一个药”，而是“建立一个能持续做出药、卖出药、管理药物生命周期的组织”。

九、安进的三种未来

站在今天这个时间点，安进未来大致有三种可能。

第一种，是平稳再造。

这是最理想的情形：Repatha、Evenity、Tezspire、Blincyto、Uplizna、Imdelltra 等产品持续增长，抵消 Enbrel、Prolia/Xgeva、Otezla 等成熟产品压力；Horizon 资产完成整合；MariTide III 期数据证明差异化；Olpasiran 在 Lp(a) 领域打开新市场。安进就能从“成熟 Biotech”重新变成“增长型平台药企”。

第二种，是现金流型巨头。

在这个情形里，安进仍然赚钱，仍有强大自由现金流，也能分红和回购，但新产品不足以彻底改变增长曲线。MariTide 数据一般，Horizon 增长有限，老产品下滑逐步显现。安进会变成一家稳健但想象力下降的医药现金流公司。

第三种，是转型受阻。

这是最差情形：MariTide 关键 III 期不达预期；Prolia/Xgeva 被生物类似药快速侵蚀；Enbrel 和 Otezla 继续受政策压制；Tavneos 监管争议扩大；Horizon 协同不及预期，同时债务压力限制资本配置。这样，安进会遭遇产品周期、政策周期和资产负债表周期的共振压力。

目前看，安进还没有走向第三种。但它能不能进入第一种，关键要看未来24到36个月的临床和商业执行。

尤其是 MariTide。

结语

安进最迷人的地方，在于它身上同时有过去和未来。

过去，是 EPO、G-CSF、Enbrel、Prolia 这些生物药黄金时代留下的现金流和工业能力。

未来，是 MariTide、Olpasiran、Imdelltra、Uplizna、AI 临床开发、稀有病商业系统和复杂生物制造能力。

它不是一家轻盈的公司。它有债务，有老产品压力，有药价改革冲击，有监管风险，也有大公司不可避免的组织惯性。

但它也不是一家简单老去的公司。

安进正在做的，是把第一代生物技术公司的能力重新打包：用成熟药的现金流供养新管线，用稀有病提升组合壁垒，用心代谢打开大市场，用双抗和 siRNA 延展技术边界，用制造和全球商业系统放大产品价值。

所以，评价安进，不能只问它有没有下一个 Prolia、下一个 Enbrel，甚至不能只问 MariTide 能不能成为下一个超级爆款。

更好的问题是：

安进能否从“重磅药公司”，变成“重磅药生产系统”？

如果答案是肯定的，那么安进就不只是一个第一代 Biotech 巨头的迟暮故事，而是一个成熟生物科技公司穿越周期、重新获得增长叙事的样本。

如果答案是否定的，它仍会是一家庞大、赚钱、有分红的公司，但它的估值想象力将被专利悬崖、支付改革和后来者创新逐步压缩。

截至今日，安进正站在这两个答案之间。

这也正是它值得被深入书写的原因。

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